旭升股份(603305)

投資要點：

受益于下游客戶高增長，2014-2018年業(yè)績增速快于行業(yè)。公司主要下游客戶為特斯拉（營收占比約為60%），受益于特斯拉銷量的快速增長，公司2014-2018年營業(yè)收入年均復合增速為55.39%，凈利潤復合增速為285%，業(yè)績增長遠超行業(yè)平均水平。

2019年受成本提升影響，業(yè)績低于預期。2019Q1，公司雖然實現了2.52億的營業(yè)收入，同比增加17.21%，但受毛利率下滑影響，歸母凈利潤僅錄得0.38億元，同比下滑30.71%，低于市場預期。通過比較公司2014-2019Q1的銷售毛利率、銷售凈利率的時間序列數據可知，公司利潤率自2016年達到頂峰后開始下滑，2019Q1分別較2018年下降6.74pct和11.76pct，主要原因是公司的生產成本和期間費用提升，銷售單價下降。

公司目前的核心競爭力來源于技術層面的原材料配方，生產層面的加工能力和管理層面的費用管控水平。我們認為公司產品具備維持高毛利率的根源是自主專利配方生產鋁棒帶來的縱向一體化的原材料成本優(yōu)勢，相對較低勞動力成本和較高產品良率的生產成本優(yōu)勢，以及遠低于行業(yè)均值的三費把控能力。

成長短期依靠特斯拉，長期需要導入更多客戶和開發(fā)新產品。特斯拉一直為公司第一大客戶，配套特斯拉營收占總營收比重超過60%。隨著特斯拉Model3的全球持續(xù)熱銷，公司短期營收高速增長較為確定。而長期看，公司還需從產品端和客戶端發(fā)力，通過新研產品進入更多的主機廠供應鏈。目前新進長城汽車、江淮汽車、蔚來汽車等供應鏈，并開發(fā)底盤懸掛鍛件等新產品。

首次覆蓋，予以“謹慎推薦”評級。預計公司2019-2020年實現營業(yè)總收入14.57億元和18.21億元，歸母凈利潤為6.7億元、8.9億元，EPS分別為0.79元和1.03元，對應當前股價PE分別為30.88X、23.78X，首次覆蓋予以“謹慎推薦”評級?？紤]到公司主要客戶為美國特斯拉，中美貿易摩擦仍然存在一定的不確定性，給予公司2019年27-33倍PE，對應股價合理區(qū)間為21.3-26.1元。

風險提示：特斯拉銷量不達預期；新開拓業(yè)務及客戶不達預期。