股指期貨交易需求旺盛， 市場呼喚政策松綁。 據(jù)期貨業(yè)協(xié)會統(tǒng)計， 截至 2019 年 3 月末， 股指期貨持倉量達 34.96 萬手， 已超過 2015 年峰值，表明交易需求高度旺盛； 但 1-3 月股指期貨累計成交額僅 12.97 萬億元，相當于 2015 同期的 14.58%，主因監(jiān)管政策限制。 受成交額不足影響，股指期貨的價格發(fā)現(xiàn)、 風險對沖職能無法充分發(fā)揮。為此， 4 月 3 日， 證監(jiān)會期貨監(jiān)管部處長焦增軍在香港表示， 中國計劃放松對股指期貨的限制，包括恢復股指期貨的正常交易、向外國投資者開放現(xiàn)有的股指期貨、 推出 MSCI 中國指數(shù)期貨。

本次股指期貨松綁的力度、 進度均符合預期。 根據(jù)中金所公告， 自 2019 年 4 月 22 日結(jié)算時起，（ 1） 中證 500 股指期貨交易保證金由 15%下調(diào)為 12%；（ 2） 股指期貨日內(nèi)過度交易行為的監(jiān)管標準由單個合約 50 手上調(diào)至 500 手；（ 3） 股指期貨平今倉交易手續(xù)費率由 4.6%%下調(diào)至 3.45%%。通過本次調(diào)整，股指期貨交易保證金、日內(nèi)過度交易限額已接近 2015 年常態(tài)化時期水平，但交易手續(xù)費率仍高于常態(tài)化時期水平（ 0.23%%）。 從時間來看，本次調(diào)整距離上次調(diào)整僅 4 個月， 短于過去三次調(diào)整（ 17 個月、 7 個月和 15 個月），展現(xiàn)出監(jiān)管層推進股指期貨交易常態(tài)化交易的信心。

相關(guān)風險防范措施不會缺席。 2015 年股災期間，股指期貨交易被利用成為做空現(xiàn)貨市場的工具，引發(fā)市場情緒的恐慌，加速了市場的下跌。 為防止歷史重演， 我們猜想， 監(jiān)管層或從三方面著手采取措施：（ 1）設(shè)定嚴格的客戶門檻和交易準入，（ 2）設(shè)計監(jiān)控投機性交易的風險預警機制，（ 3）嚴格規(guī)范高頻和程序化交易。

券商板塊將迎接三重邊際改善。（ 1） 對于社?；?、保險機構(gòu)、外資機構(gòu)等長線資金而言，股指期貨是其保障本金安全、 平抑短期市場波動、避免頻繁調(diào)倉的重要工具， 股指期貨交易限制的松綁，將加快長線資金的入場進程， 利于券商證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的開展。（ 2）期貨公司而言， 股指期貨交易限制的松綁，使得各類交易策略具備可行性， 利于期貨經(jīng)紀業(yè)務(wù)的擴容；券商一方面可通過持有期貨子公司股權(quán)，獲取增量并表收益，另一方面可通過 IB 業(yè)務(wù)為期貨公司輸送客源，獲取返傭收益。（ 3）券商場外期權(quán)業(yè)務(wù)主要采取 Delta 中性套保策略，即在出售一份場外股票期權(quán)的同時，反向配置特定數(shù)量的股票期現(xiàn)貨， 以規(guī)避標的資產(chǎn)價格波動對投資組合收益的影響，穩(wěn)定賺取交易手續(xù)費； 股指期貨交易限制的松綁， 將為券商場外期權(quán)業(yè)務(wù)提供更多的風險對沖工具，利于業(yè)務(wù)擴容。

龍頭券商是最主要的受益者。 無論從場內(nèi)股指期權(quán)持倉量排名來看，還是從場外衍生品新增名義金額排名來看， 龍頭券商及其旗下期貨子公司均名列前茅。 龍頭券商在資本規(guī)模、機構(gòu)客戶儲備和風險定價能力上優(yōu)勢明顯，場內(nèi)外衍生品相關(guān)業(yè)務(wù)的馬太效應仍將延續(xù)， 建議投資者首要關(guān)注中信證券。

風險提示： 股指期權(quán)常態(tài)化進度不達預期。