事件：央行貨幣政策委員會 2019 年第一季度例會 4 月 12 日在北京召開。

認(rèn)可逆周期調(diào)節(jié)效果，金融市場預(yù)期改善

本輪逆周期調(diào)節(jié)早已展開。18 年下半年以來，監(jiān)管即鼓勵銀行加大信貸投放。1221 中央經(jīng)濟(jì)工作會議圍繞穩(wěn)定總需求的目標(biāo)，推出更大規(guī)模的減稅減費(fèi)和專項債供應(yīng)。19 年初迎來降準(zhǔn)。到 0305 政府工作會議進(jìn)一步確認(rèn)寬松，提出要擴(kuò)大信貸投放，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大時的政策要有利于穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)。逆周期調(diào)節(jié)效果顯著。3 月信貸和社融大超預(yù)期，PMI、出口亦相繼回暖，經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)階段性企穩(wěn)跡象，或迎拐點(diǎn)。央行 19Q1 例會亦認(rèn)可逆周期調(diào)節(jié)效果。較 18Q4 例會，19Q1 央行對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的表述由“平穩(wěn)”調(diào)整為“健康”，去掉經(jīng)濟(jì)形勢“面臨更加嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)”的表述，對經(jīng)濟(jì)的判斷較 18Q4 明顯更樂觀，并且確認(rèn)了“金融市場預(yù)期改善”。

貨幣政策可能階段性微調(diào)

提法上邊際上有變化。1） “加大逆周期調(diào)節(jié)的力度”改為“堅持逆周期調(diào)節(jié)” ，力度稍有減弱；2）18Q4 例會和政府工作報告中，穩(wěn)增長在前防風(fēng)險在后，而 19Q1 例會提“注重在穩(wěn)增長的基礎(chǔ)上防風(fēng)險”，防風(fēng)險的重視度或有提升。但這并不意味著“六穩(wěn)”大方向變化。18Q4 例會提“M2 和社融增速合理增長”，政府工作報告和 19Q1 例會均提“M2 和社融增速要與GDP 名義增速相匹配”。后者均提到“把好貨幣供給總閘門”，而 18Q4 未提。故 19Q1 例會表述固然與 18Q4 有差距，但卻和政府工作報告一脈相承，提法轉(zhuǎn)向并非突然。政策或出現(xiàn)階段性微調(diào)。19 年 3 月 M2 增速同比 8.6%、社融增速 10.7%，與當(dāng)前名義 GDP 增速大致匹配。因此，貨幣政策可能階段性微調(diào)、邊際略收緊，市場利率中樞短期或略微走高；短期降準(zhǔn)的可能性下降。

貨幣政策邊際微調(diào)，利好銀行息差

政策邊際微調(diào)或有利于銀行息差改善。若資金市場利率略上行，或使得貸款利率下行空間收窄，對銀行息差形成有力支撐。實(shí)際上，從 3 月 28 日到4 月 15 日，10 年國債收益率已上行 31BP，10 年美債收益率亦上行 16BP，利率上行已有體現(xiàn)，且下行空間收窄。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前期銀行板塊容易有行情。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會提振銀行業(yè)績表現(xiàn)，并修復(fù)對資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)之下， 市場預(yù)期經(jīng)濟(jì)從衰退后期向復(fù)蘇前期過渡的時點(diǎn)或提前。 經(jīng)驗顯示，銀行板塊的行情通常會領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，故其估值上升的空間或已打開。

投資建議：經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)與低估值共振，繼續(xù)旗幟鮮明看多銀行股

銀行板塊估值低且滯漲明顯，下行空間小；經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)及混業(yè)經(jīng)營大趨勢，打開估值上行空間。當(dāng)前我們繼續(xù)旗幟鮮明看多銀行股，且看好銀行板塊跑贏大盤。短期繼續(xù)主推低估值拐點(diǎn)標(biāo)的-興業(yè)、南京和貴陽，看好江蘇；中長期主推零售銀行龍頭-平安、招行。除此之外，我們提示大行的機(jī)會，年初至今漲幅極小，有內(nèi)在補(bǔ)漲需求，另外，貨幣政策邊際收緊更利好大行，攻守兼?zhèn)?，性價比凸顯。

風(fēng)險提示：貨幣政策超預(yù)期變化；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時點(diǎn)延后。