核心觀點：

行業(yè)及政策動態(tài)：1）2019 年 4 月 12 日，央行，3 月末社會融資規(guī)模存量為 208.41萬億元，同比增長 10.7%；一季度社融規(guī)模增量為 8.18 萬億元，同比增加 2.34 萬億元； 3 月份社會融資規(guī)模增量為 2.86 萬億元，比上年同期多 1.28 萬億元。 2）2019 年 4 月 10 日， 澎湃新聞， 在由中宣部組織的“推動高質(zhì)量發(fā)展調(diào)研行”上海站情況通報會上，上海市委副書記、市長應(yīng)勇表示，上海將全力推動長三角更高質(zhì)量一體化發(fā)展。目前國家發(fā)改委正在就長三角一體化發(fā)展規(guī)劃綱要征求意見，上海正在與江蘇、浙江研究制定長三角一體化發(fā)展示范區(qū)方案。

本周行情回顧

本周（ 04.08-04.12）建筑行業(yè)（中信建筑指數(shù)）漲幅為-0.81%（ HS300 為-1.81%）。本周行業(yè)漲幅前 5 為柯利達(dá)（ +10.47%）、 *ST 羅頓（ +9.22%）、中國海誠（ +9.18%）、東南網(wǎng)架（ +7.73%）、百利科技（ +7.53%）； 本周跌幅前 5 為華陽國際（ -11.40%）、風(fēng)語筑（ -10.24%）、正平股份（ -9.41%）、東易日盛（ -9.11%）、中設(shè)股份（ -9.04%）。從行業(yè)整體市盈率來看，至 4 月 12 日行業(yè)市盈率（ TTM，指數(shù)均值整體法）為12.93 倍， 與上周相比有所下滑， 與去年同期相比行業(yè)市盈率下滑幅度接近 20%，接近 2014 年 11 月水平。 行業(yè)市凈率（ MRQ） 為 1.45， 與上周相比也有所下滑。當(dāng)前行業(yè)市盈率（ TTM）最低前 5 為中國建筑（ 7.03）、葛洲壩（ 7.48）、中國鐵建（ 8.90）、山東路橋（ 9.47）、中國中鐵（ 9.83）；市凈率（ MRQ）最低前 5 為葛洲壩（ 0.81）、中國中鐵（ 0.88）、中國中冶（ 0.89）、中國鐵建（ 0.94）、安徽水利（ 0.98）。

本周建筑行業(yè)指數(shù)（ CS）周漲幅-0.81%，漲幅較上周有所下跌，強于深證成指（ -2.72%）、上證綜指（ -1.78%）和滬深 300（ -1.81%）本周表現(xiàn)，周漲幅在 CS 29個一級行業(yè)中排于第 7 位。本周建筑行業(yè)共 35 家公司錄得上漲，數(shù)量占比 28%；本周漲幅超過行業(yè)指數(shù)漲幅（ -0.81%）的公司數(shù)量為 42 家，占比 35%。本周建筑行業(yè)錄得上漲公司家數(shù)以及漲幅超過行業(yè)的家數(shù)較上周均有所下跌，行業(yè)排名較上周有所提升。從本周漲幅結(jié)構(gòu)來看，漲幅排名前 10 的標(biāo)的以中小市值標(biāo)的為主，主要為裝修裝飾、房屋/路橋施工、專業(yè)工程等相關(guān)標(biāo)的，裝修裝飾板塊的柯利達(dá)（ +13.40%）、寶鷹股份（ +6.83%）、江河集團（ +4.07%）漲幅位居前 10范圍；房屋/路橋施工板塊的重慶建工（ +4.66%）、成都路橋（ +3.97%）漲幅位于本周前列；專業(yè)工程板塊的東南網(wǎng)架（ +7.73%）和百利科技（ +7.53%）本周排名靠前；此外勘察設(shè)計板塊的中國海誠（ +9.18%）和園林工程板塊的云投生態(tài)（ +6.00%） 本周漲幅也位居前 10 范圍。

本周政策/要聞解讀

本周（ 4 月 12 日）中國人民銀行公布了 2019 年 3 月的社會融資規(guī)模和金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)。 3 月末，廣義貨幣(M2)余額同比增長 8.6%，增速分別比上月末高 2.6 個百分點、 比上年同期低 2.5 個百分點；狹義貨幣(M1)余額同比增長 4.6%，增速比上月末高 2.6 個百分點， 比上年同期低 2.5 個百分點。一季度人民幣貸款增加 5.81萬億元，同比多增 9526 億元。分部門看，住戶部門貸款增加 1.81 萬億元， 非金融企業(yè)及機關(guān)團體貸款增加 4.48 萬億元。

從一季度社融數(shù)據(jù)來看，一季度社融規(guī)模增量為 8.18 萬億元（同比增 2.34 萬億元），一季度末社融規(guī)模存量為 208.41 萬億元，同比增長 10.7%。從結(jié)構(gòu)上看，銀行表內(nèi)信貸（人民幣貸款）規(guī)模持續(xù)增加（一季度同比多增 1.44 萬億元）；一季度表外融資規(guī)模合計同比增加約 1854 億元，其中信托貸款（一季度同比增加836 億元）、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票（同比增加 2049 億元）呈新增狀態(tài)，委托貸款（一季度同比減少 1031 億元）等表外非標(biāo)融資規(guī)模呈縮減狀態(tài)。 企業(yè)債券凈融資 9071 億元，同比多 3801 億元； 此外去年 9 月份起納入社融規(guī)模統(tǒng)計范圍的地方政府專項債券，在地方政府專項債提前發(fā)行的前提下， 地方政府專項債券凈融資 5391 億元，同比多 4622 億元。 從 3 月份社融數(shù)據(jù)來看， 3 月份社會融資規(guī)模增量為 2.86 萬億元，比上年同期多 1.28 萬億元。 根據(jù)宏觀團隊最新觀點， 3 月新增委托、信托、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票合計 824 億元，同比環(huán)比均大幅回升，顯示資管新規(guī)對非標(biāo)融資沖擊最為劇烈的時段已經(jīng)過去，社融中貸款以外分項自去年年底以來波動上行。此外 3 月新增貸款 19591 億元，同比環(huán)比持續(xù)走強，是社融反彈的主要力量。 其中人民幣貸款增加 1.69 萬億元，同比多增 5777 億元， 以短期貸款為主，同時中長期貸款持續(xù)改善，其貸款增速自去年年底觸底后波動上行，疊加信托、委托融資的跌幅趨勢性收窄，未來企業(yè)中長期融資有望持續(xù)改善。3 月份社融數(shù)據(jù)大幅走高，結(jié)果全面改善，寬信用等相關(guān)政策成效逐步凸顯。從歷史經(jīng)驗來看，社融增速與固定資產(chǎn)投資增速特別是基建投資增速具有較強的正相關(guān)性，社融增速的企穩(wěn)回升或預(yù)示基建投資增速回升為大概率事件。另外考慮到 2019 年地方專項債的提前發(fā)行工作平穩(wěn)均勻推進，有望拉動相關(guān)基建項目配套銀行信貸的加速落地。

本周根據(jù)澎湃新聞報道， 2019 年 4 月 10 日，在由中宣部組織的“推動高質(zhì)量發(fā)展調(diào)研行”上海站情況通報會上，上海市委副書記、市長應(yīng)勇表示，上海將全力推動長三角更高質(zhì)量一體化發(fā)展。目前國家發(fā)改委正在就長三角一體化發(fā)展規(guī)劃綱要征求意見，上海正在與江蘇、浙江研究制定長三角一體化發(fā)展示范區(qū)方案。2019 年兩會政府工作報告中指出將長三角區(qū)域一體化發(fā)展上升為國家戰(zhàn)略， 2019年 1 月 28 日的上海市兩會上，應(yīng)勇市長在政府工作報告中首次提出，合力推進長三角一體化發(fā)展示范區(qū)建設(shè)，上海將繼續(xù)推進長三角基礎(chǔ)設(shè)施、科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)協(xié)同、生態(tài)環(huán)境、市場體系等合作項目建設(shè)。長三角范圍主要覆蓋“三省一市”，主要包括江浙滬皖的 26 個城市。 2018 年 7 月正式印發(fā)的《長三角地區(qū)一體化發(fā)展三年行動計劃（ 2018-2020 年）》明確，到 2020 年長三角地區(qū)要基本形成世界級城市群框架，基本建成樞紐型、功能性、網(wǎng)絡(luò)化的基礎(chǔ)設(shè)施體系。 我們認(rèn)為長三角一體化的區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施仍存在較大提升空間，判斷主要建設(shè)領(lǐng)域存于交通基礎(chǔ)設(shè)施及生態(tài)環(huán)境建設(shè)兩個方面。

交通基礎(chǔ)設(shè)施： 2019 年 2 月 28 日，交通運輸部李小鵬部長在國新辦新聞發(fā)布會上表示，在長江經(jīng)濟帶綜合交通運輸體系建設(shè)上，交通運輸部將推動推進沿江高鐵的規(guī)劃建設(shè)，優(yōu)化和完善區(qū)域公路網(wǎng)絡(luò)，推進長三角世界級機場群等建設(shè)工作。1）在鐵路建設(shè)方面，根據(jù)國家鐵路局?jǐn)?shù)據(jù)，當(dāng)前長三角地區(qū)間鐵路交通網(wǎng)密度差異較大，為實現(xiàn)高效率互聯(lián)互通，長三角地區(qū) 0.5-3 小時城際交通圈有望迎來持續(xù)擴容。 2019 年 1 月 9 日，《江蘇省沿江城市群城際鐵路建設(shè)規(guī)劃（ 2019-2025年）》獲國家發(fā)改委批復(fù)，未來江蘇將有 8 條鐵路開工建設(shè)，期間將投資約 2180億元，新建省內(nèi)城際鐵路項目約 980 公里。據(jù)文匯報報道， 2019 年 2 月 28 日中國鐵路上海局集團有限公司建設(shè)工作會議上提及：2019 年長三角鐵路建設(shè)全年計劃投產(chǎn)新線 996 公里，其中高鐵 757 公里，計劃開工項目 4 個。 2）在公路建設(shè)方面， 2018 年 6 月在長三角地區(qū)主要領(lǐng)導(dǎo)座談會上簽署了《長三角地區(qū)打通省際斷頭路合作框架協(xié)議》， 明確打通省際斷頭路第一批 17 個重點建設(shè)項目。 2018 年11 月審議通過的 《長三角綜合交通發(fā)展大會倡議書》指出，為服務(wù)長三角一體化，最新規(guī)劃通過加強與上海、浙江、安徽和山東等周邊省市規(guī)劃協(xié)調(diào)銜接，新增南京至滁州等 9 條共 356 公里的省際高速公路，省際高速公路通道增至 42 條。 3）在城市軌道交通方面， 2018 年 12 月，國家發(fā)改委同時批復(fù)了上海軌道交通三期規(guī)劃和杭州軌道交通三期的調(diào)整規(guī)劃，共涉及 10 條新建城市軌交線路，兩地新增的投資項目金額預(yù)計將超過 3500 億元。

生態(tài)環(huán)境建設(shè)：2016 年 5 月國務(wù)院常務(wù)會議通過的《長江三角洲城市群發(fā)展規(guī)劃》要求在長三角一體化建設(shè)中，優(yōu)化提升長三角城市群， 必須把生態(tài)環(huán)境建設(shè)放在突出重要位置，緊緊抓住治理水污染、大氣污染、土壤污染等關(guān)鍵領(lǐng)域，帶動區(qū)域生態(tài)環(huán)境質(zhì)量全面改善，在治理污染、修復(fù)生態(tài)、建設(shè)宜居環(huán)境方面走在全國前列，以生態(tài)保護提供發(fā)展新支撐。實施生態(tài)建設(shè)與修復(fù)工程，深化大氣、土壤和水污染跨區(qū)域聯(lián)防聯(lián)治，建立地區(qū)間生態(tài)保護補償機制。

從滬深 A 股建筑企業(yè)參與長三角一體化建設(shè)的可能性及受益程度來看，我們認(rèn)為主要市場立足于江浙滬皖、業(yè)務(wù)聚焦于當(dāng)?shù)匕l(fā)展的基建、設(shè)計咨詢、園林生態(tài)企業(yè)或?qū)⒅苯邮芤嬗谧陨硭趨^(qū)域的需求增量，推薦上海建工、安徽水利、蘇交科、中設(shè)集團、東珠生態(tài)、大千生態(tài)、花王股份等企業(yè)； 此外大型建筑央企在鐵路、公路、房建、城市軌交建設(shè)等領(lǐng)域具有較強的競爭優(yōu)勢，推薦中國建筑、中國中鐵、中國鐵建、中國交建等企業(yè)。

在我們的分析框架中，建筑行業(yè)估值更多反映出景氣度變化預(yù)期， 2018 年建筑行業(yè)整體行情低迷主要反映出市場對于投資增速的悲觀預(yù)期，即對于建筑行業(yè)需求端兩大方向基建及房地產(chǎn)在經(jīng)濟發(fā)展動能轉(zhuǎn)換，清理 PPP 項目、規(guī)范地方政府融資行為、資管新規(guī)下表外融資的逐步縮減背景下增長邊際的遞減預(yù)期。此預(yù)期受政策變動影響較大，但實質(zhì)已在 2017 年下半年至 2018 年下半年得到了充分消化， 2018 年 5 月以來基建投資增速持續(xù)低于 10%，處于近年的低位水平，但自2018 年 9 月起，基建投資增速持續(xù)回升，基建補短板的持續(xù)推進以及不斷改善的融資政策，驗證了我們對于 2019 年投資增速、財政支出力度、企業(yè)信用及融資環(huán)境邊際改善的樂觀預(yù)期。 2019 年全國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)目標(biāo)已明確，擬完成鐵路投資 8000 億元、公路水運投資 1.8 萬億元，再開工一批重大水利工程，加快川藏鐵路規(guī)劃建設(shè)，多地固定投資預(yù)期目標(biāo)和重大項目計劃發(fā)布，國家重點建設(shè)區(qū)域包括長三角一體化、粵港澳大灣區(qū)、雄安新區(qū)建設(shè)以及農(nóng)村地區(qū)等建設(shè)戰(zhàn)略已紛紛出臺，中央及各部委多次在基建補短板領(lǐng)域釋放積極信號，我們判斷后續(xù)相關(guān)基建項目進度或有望密集、加快推進。

我們認(rèn)為當(dāng)下建筑行業(yè)的投資邏輯如下： 1）市場擔(dān)心的政策收緊已經(jīng)不復(fù)存在，目前全國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求強勁，地域分布廣闊， 有助于提升建筑行業(yè)的估值空間，助力建筑行業(yè)的估值修復(fù)； 2）市場關(guān)注的建筑企業(yè)融資環(huán)境已發(fā)生變化，降準(zhǔn)政策的實行、國家降低小微企業(yè)融資成本的目標(biāo)， 將有助于建筑企業(yè)融資，在一定程度上弱化利率上行成本高企的沖擊和緩解”融資難”窘境； 3）市場關(guān)注的建筑企業(yè)業(yè)績增速下滑預(yù)期已有所改變，融資環(huán)境變化導(dǎo)致項目進度不及預(yù)期，建筑企業(yè)業(yè)績增速下滑，一旦融資環(huán)節(jié)改善，建筑企業(yè)業(yè)績增速有望企穩(wěn)提升。 我們積極看好 2019 年基建增速的修復(fù)，建議重點關(guān)注大建筑央企、地方路橋及勘察設(shè)計企業(yè)、生態(tài)園林企業(yè)等投資機遇。

核心觀點及投資建議

建筑反彈仍在路上。當(dāng)前建筑行情反映政策邊際改善下的估值修復(fù)，未來建筑行情能走多遠(yuǎn)主要取決于：政策持續(xù)回暖+行業(yè)基本面支撐+上市公司業(yè)績釋放。

重點推薦：

1） 基建任務(wù)主要承擔(dān)力量、估值及信用優(yōu)勢顯著、累計調(diào)整幅度較深的大建筑央企【中國鐵建】、【中國中鐵】、【中國交建】、【中國建筑】、【葛洲壩】等；

2） 主要地方路橋建設(shè)企業(yè)，【安徽水利】、【山東路橋】等；

3） 生態(tài)園林建設(shè)主要受益公司【東珠生態(tài)】（國家濕地公園第一股，現(xiàn)金流好，負(fù)債率低，業(yè)績確定性強）、【嶺南股份】（ “ 園林+” 典范，文旅大有亮點，訂單成倍增長，業(yè)績持續(xù)釋放，估值優(yōu)勢顯著）等；

4） 民企融資政策主要受益公司，判斷其因信用問題導(dǎo)致的估值折價有望得到一定程度修復(fù)， 重點推薦【蘇交科】、【東方園林】等重要標(biāo)的；

5） 油價上漲趨勢較為明確，油氣開采服務(wù)及化學(xué)工程子行業(yè)或有望受益于相關(guān)石油、石化企業(yè)經(jīng)營景氣度提升趨勢下的資本開支增加， 重點推薦【中國化學(xué)】等。

風(fēng)險提示： 經(jīng)濟下行風(fēng)險、 PPP 推進不及預(yù)期、固定資產(chǎn)投資下滑、地方財政增長緩慢風(fēng)險等